杨坤河，先后毕业于上海交通大学和清华大学；曾任职世界500强金属矿产集团，具有多年金属矿产及大宗商品产业工作经验和卖方分析师经验，先后从事风险管理、大宗商品贸易、行业研究等工作；现任太平洋证券有色钢铁行业分析师、团队负责人；第四届、第五届Wind金牌行业分析师。

核 心 观 点

1.近期钢材价格有所回暖，特别是5月下旬重新进入上升通道，主要源于供需矛盾的阶段性爆发。同时，6月以来央行“扩大担保品范围”叠加“MLF超额续作”也给流动性改善注入了较大预期。

2.从目前看，政策是最大考量，因此后期钢铁供给仍需紧盯环保政策。如果产量继续释放，行业供需平衡将再次转向过剩。

3.我认为今年流动性趋紧是大宗商品面临的最大风险，从我们调研的钢铁及上下游企业看，实体利率较高仍然压制着总体需求，流动性趋紧对商品资产的配置确实形成了较大利空。

4.总体对钢价，我们认为我们认为目前已经趋近阻力位置，6月向上空间有限；对于钢铁股我们建议6月份再等等，7月份看宏观需求数据择机配置半年报业绩。

详 细 内 容

大宗内参： 对于钢材近期的价格走势，您有什么样的看法？

杨坤河：近期钢材价格有所回暖，特别是5月下旬重新进入上升通道，主要源于供需矛盾的阶段性爆发。供给端是因为5月以来环保因素导致供给端收缩预期加大，包括山东江苏等地因上合峰会限产、江苏环保大检查、中央环保督查回头看、以及严查地条钢死灰复燃等；而需求端，从5月制造业PMI及发电耗煤等指标看，经济活跃程度依旧较高，包括5月份钢铁库存降幅较大，单月社会库存降幅340万吨，远超去年同期200万吨，在下游需求难以准确定量测算的条件下，库存的持续走低是预示终端需求良好的最显著指标。

除了基本面阶段性转好的因素，在4月份”扩大内需“及定向降准、5月初财政部要求加快财政支出并允许地方政府发行还本债券等基础上，6月以来央行“扩大担保品范围”叠加“MLF超额续作”也给流动性改善注入了较大预期。

但全年来看，我们太平洋钢铁认为今年钢价将是区间震荡，总体平稳，难有较长期的趋势性上涨，但会因为短期事件驱动供需边际变化，进而导致阶段性价格冲高。 大宗内参：近期钢厂的开工情况如何，后期的钢材供应情况会有什么变化？

杨坤河：高频数据显示全国钢厂高炉开工率近几周维持在70%以上，但自5月下旬开始持续微降，刚好与钢价走势契合，侧面印证了供给在环保下受限的逻辑。6月份山东江苏地区环保限产将有所延续，环保督查也将带来一定的产量收缩。实际上，去年底我认为钢铁供应今年可能缺乏弹性，但目前看弹性仍然比较足。今年以来，表内粗钢日均产量同比增速一直处于增加态势，这与2017年上半年地条钢出清节奏一致。5月中旬全国粗钢日均产量估计约253万吨左右，同比去年大幅增加8.9%，按此年化，全年产量同比增加大概是7434万吨左右，刚好是去年预估的地条钢产量，考虑到2017年5月中旬是地条钢基本出清的时候，因此我们可以合理假设5月中旬，表内产量已经完全覆盖去年同期表外（即地条钢）产量，因此这时候所体现出的表观需求是涵盖了表外需求的实际需求。但我们同时可以看到，排除部分置换产能仍未建成投产，现有产能的利用率也仍未达到100%，电炉开工率也仅有60%出头，因此在5月中旬的基础上，仍然有可以提升产量的空间。这部分产量放不放出来，一是取决于利润空间，二是取决于环保等政策。从目前看，政策是最大考量。因此后期钢铁供给仍需紧盯环保政策。如果产量继续释放，行业供需平衡将再次转向过剩。

大宗内参：近期钢材库存大降，您认为在后期钢材的库存降幅是否会有所减少呢？下游的需求情况如何？

杨坤河：我们认为当前钢铁库存快速下降周期已经结束，6月份往后库存降幅将开始放缓。

一方面，5月份钢铁库存降幅较大主要是采暖季及3-4月开工推迟导致需求近期集中释放所致，延续性较差。且六月份开始就是南方地区高温梅雨时节，需求本身季节性走弱或难以避免。以2017年情况为例，5月份平均库存降幅48万吨/周，6-7月份则迅速降至8.6万吨/周，今年这个情况可能重现，即5月底6月初是库存降幅的一个分水岭。从钢铁行业PMI看，5月份钢铁订单分项数据出现回落也预示着6月需求可能走弱。

另一方面，我们认为钢铁下游需求总体仍然不乐观，其中房地产和基建依旧是主要拖累点。我们认为2018年地产投资数据可能仍然较好，但这更多地依赖于土地财政而非新开工，例如4月地产投资增速有所回升，但新开工及销售数据仍不乐观。按历史数据看，地产销售及价格周期大概是30-36个月，当前应该处于反弹位置，但随着流动性持续收紧、利率维持高位、地产调控政策逐渐向二三线及以下城市扩散，尚无法观察到历史经验延续的迹象；基建则受制于地方政府规范PPP、债务风险防范、融资渠道收紧，以及中央政府对经济增速放缓容忍度提高等，其逆周期调节作用大概率有所减弱。地产和基建都不行，仅剩制造业成可能的唯一亮点，所以总体看下游需求我们认为并不乐观。

大宗内参：您认为接下来钢材价格，有哪些风险因素值得关注？

杨坤河：我认为今年流动性趋紧是大宗商品面临的最大风险，从我们调研的钢铁及上下游企业看，实体利率较高仍然压制着总体需求，流动性趋紧对商品资产的配置确实形成了较大利空。从去杠杆角度看，流动性趋紧可能短期难以改善，钢价仍然只能依靠成本及供需基本面的支撑。另外需要注意的风险包括宏观数据不及预期、库存降幅放缓、以及成本坍缩导致支撑力度减弱。

大宗内参：对于后期黑色板块的个股走势和期货价格走势，您有什么建议可以和投资者分享一下？

杨坤河：对钢价我们认为目前已经趋近阻力位置，后期向上空间有限。原因包括前述的需求转向疲弱、供给弹性尚在以及流动性压力。如环保等短期事件带来的供应扰动，可能会带来脉冲性做多机会，但是全年钢价我相对看平，像2016、2017年的趋势性上涨难以复现。

对于个股，我们太平洋钢铁一直认为今年钢铁股的投资机会，主要是看需求端的表现，供给侧难有催化剂，所以重点关注的指标是宏观经济数据以及库存等需求指标。目前来看全球以及中国的宏观经济数据均处于赶顶阶段，其所体现出的需求增速有边际走弱的趋势。库存降幅后期也有可能放缓，所以参与机会相对难得。

但是钢铁股目前处于低估值、高盈利、低预期的状态，一旦板块行情启动，可能表现会超过其他周期品。估值上，目前重点品种如华菱钢铁、三钢闽光等其PETTM仅为5倍不到，估值标杆宝钢股份也仅有9.5倍。盈利方面，根据我们测算数据，一季度螺纹长流程平均毛利815元/吨，热轧平均毛利822.5元/吨，4-5月分别为890.4元/吨及1047.3元/吨，按此数据，二季度钢企业绩环比预期环比有10%-27%左右增幅。

总体对钢价我们认为6月向上空间有限；对于钢铁股我们建议6月份再等等，7月份看宏观需求数据择机配置半年报业绩，且板材优于长材，优选华菱钢铁、新钢股份、宝钢股份等。另外，当前时点由于不锈钢供给端有支撑，建议配置不锈钢板块永兴特钢、太钢不锈。

• [责任编辑：Wang Linyan]